绝味食品603517：逆势投入致利润承压领先优势将持续扩大

事件:公司发布2021年年报和2022年一季报2021年，公司实现营收65.49亿元，同比增长24.12%，实现净利润9.81亿元，同比增长39.86%，扣非后净利润7.19亿元，同比增长5.87%预计仅第四季度营收17.02亿元，同比增长22.39%，实现净利润0.16亿元，下降90.71%，扣非后净利润为—2.07亿元，去年同期为1.74亿元2022年一季度，公司实现营收16.88亿元，同比增长12.09%，实现净利润0.89亿元，下降62.24%，扣非后净利润0.82亿元，下降64.73%在我们的业绩预测中，我们预测Q1的净利润将下降40%，低于预期分红预案为每10股派发现金红利5.7元，分红率35.72%投资与估值:考虑到今年疫情对连锁业务的不利影响，原材料成本压力等因素，下调盈利预期，增加24年预测预计22—24年归母净利润分别为8.64，11.60，13.75亿，同比分别增长—12%，34%，15.54亿对应的EPS分别为1.41，1.89，2.24元，当前股价分别为2021—23年PE的30，22，19倍，维持买入评级尽管面临短期压力，但公司保持战略定力，坚持份额导向，逆势增持公司管理能力和供应链布局的优势将在当前时间点继续显现我们认为，疫情过后，公司的龙头优势将进一步放大，仍看好公司中长期成长性和盈利能力的提升空间21Q4营收环比继续改善，门店扩张符合预期21Q4营收增长22.39%，主要通过开设新店和加大促销力度截至21世纪末，公司门店数量达到13714家，全年净增1315家，其中21H1/H2门店分别净增737家/578家分店方面，21H1/H2平均单店收入同比+15%/—1%，下半年同店下滑主要受疫情影响量价拆分来看，21年生鲜商品销量为14.25万吨，同比上涨+12.26%，对应吨价为4.03万元，同比上涨4.46%22Q1营收增速放缓，环比有所下降预计一季度门店扩张符合预期，但平均单店营收受疫情影响较上月有所下降分地区来看，西南/华中/华南/华东/华北地区营收分别为2.40/5.44/3.19/3.13/1.88亿元，同比变化+1.6%/+37.0%/+0.5%/+0.7%/+8.4%，其中华南，华南地区根据渠道反馈，上海，广东的绝味门店数量占全部门店的10%以上预计3月春节期间，上海，深圳等地将受到疫情影响，全国交通枢纽的门店也将受到疫情影响预计单店收入会减少，拖累当季收入成本压力下，毛利率承压，投资收益短期内增加利润21年公司毛利率31.7%，下降1.80pct，其中21Q4毛利率26.34%，下降1.3pct，主要是成本上升21年公司销售/管理/R&D/财务费用率为8.0%/6.4%/0.6%/0.1%，由+1.9 PCT/+0.1 PCT上升销售费用率上升的主要原因是市场费用和员工薪酬的增加，其中广告费用为1.66亿元，净增1.32亿元管理费用的增加主要是由于股份支付费用和员工工资的增加，而财务费用率的上升主要是由于新租赁准则中未确认融资费用的影响其他方面，公司21年投资收益为2.24亿元，去年同期为—1.01亿元，主要是21Q3转让江苏何复部分股权及前卫中央厨房转其他权益工具进行投资核算所致此外，权益法下计算的投资收益为—0.67亿元，主要是由于疫情对公司上游水产养殖和餐饮企业造成的利润损失，但较去年同期的—1.16亿亏损有所收窄综上，公司21年实现净利率15%，同比上升1.7个百分点2Q4投资收益分别为—4400万元，导致公司单季度利润下降，叠加销售费用率上升，毛利率下降21Q4净利润1%，同比下降12个百分点提价顺利进行，销售费用持续增加22Q1公司毛利率为30.31%，同比下降4.1个百分点22年初公司上调部分产品价格，涨价传导顺畅，覆盖了部分成本压力，但整体成本压力和促销力度仍然较大，影响了毛利率22Q1销售/管理/R&D/财务费用率分别为14.0%/6.5%/0.4%/0.2%，同比为+7.3pt/+0.8pt/+0.2pt/+0.2pt，其中销售费用2.36亿，同比增长135%预计由于疫情反复，公司会加大对加盟商的支持力度毛利率的下降和销售费用率的上升使得Q1公司的净利润率为5%，同比下降10个百分点展望22年，收入有望继续两位数增长，盈利能力有望提高公司21年收入增长率为24.12%，没有达到股权激励的第一个考核目标公司考虑到外部环境变化和股价波动的影响，终止了激励计划但我们认为，公司收入有望延续过去22年的两位数增长至于门店数量，我们认为在逆势门店收购和海纳百川计划下，绝味将顺利完成全年1000—1500家门店的扩张目标此外，公司还推出了星星之火可以燎原的计划，预计将在下沉市场贡献额外的门店增量虽然平均单店收入尚未恢复到疫情前水平，但通过调整门店结构，受疫情影响相对较小的沿街社区实体店的收入占比和数量构成均超过三分之二现有门店中，单店营收随店龄正增长，短期内同店营收有所下降，但我们看好22年公司同店营收继续回升产能方面，公司拟非公开发行募集资金12亿元，在广东，广西建设产能预计2025年公司将新增产能9.07万吨至23.6万吨，华南市场产能不足的局面有望得到缓解投资收益方面，被投资企业Momoko已提交招股书，富捞面已启动海外上市围绕烹饪卤味而投资的多个卤味品牌，有望贡献一定的投资收益端，因为疫情导致线下消费场景不足，公司持续增加销售费用目前从全国各地区的情况来看，部分地区消费场景正在逐步恢复下半年，伴随着线下消费场景的恢复，公司销售费用有望回归正常水平，公司盈利能力将逐季改善业绩催化剂:新开门店数量超预期，单店收入增速超预期核心假设风险:原材料成本上升，持续受限的消费场景，食品安全事件

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