科大讯飞：为什么不怕百度怕新东方？

丨导 读

人们对科大讯飞的印象是，语音技术厉害，属于人工智能领域，业绩增长快，股价上涨更快。2017年，业绩情况发生了微妙变化，并提前两年反映在现金流上。虽然从技术上看，科大讯飞是一家高科技企业，但从产品的角度看，科大讯飞似乎更像一家先进的教育领域企业和落后的信息工程企业。

文/时晨晨

分析上市公司，原意是尽可能消除信息不对称，最大程度的还原一家上市公司，如果能帮到投资者理性投资，我们的目的就达到了。高风险做原创文，希望朋友们多多支持，多多点赞。

A股市场，有不少企业只想玩资本游戏玩赚快钱，稍微“上进”一点的，做好营销，向消费者收智商税、装逼税，真正把技术、研发、品牌做好的企业凤毛麟角。

科大讯飞，是一家专业从事智能语音及语言技术研究、软件及芯片产品开发、语音信息服务及电子政务系统集成的国家级骨干软件企业。它并不是一家国有企业，实际控制人是刘庆峰，这就跟海康威视不是一家私营企业一样，让人感到意外。

作为A股市场炙手可热的明星企业，绝大多数投资者通过耳濡目染，就对科大讯飞有个总体印象：语音技术厉害，属于人工智能领域，业绩增长快，股价上涨更快。

东拼西凑 业绩“腾飞”

上市以来，科大讯飞业绩一直高速增长，2008年营收才2.58亿，2016年就达到33.2亿，年复合增长率高达37.66%。

2017年前三季度，科大讯飞继续保持高速增长，营收飙升到33.87亿，同比增长58.16%。

数据来源：科大讯飞历年财报 制图：叶檀财经

从现金流的角度看，科大讯飞的营收质量相对较好。自上市以来，科大讯飞的营收也都有现金流支撑，现金收入比长期保持在80%以上。

数据来源：科大讯飞历年财报 制图：叶檀财经

科大讯飞的净利润也高速增长。2008年，科大讯飞净利润7007.11万，2016年4.97亿，年复合增长率27.76%。

但是，2017年情况开始发生了“微妙”变化。前三季度，公司净利润同比暴跌36.14%，至1.72亿，去年同期为2.70亿。

数据来源：科大讯飞历年财报 制图：叶檀财经

科大讯飞的经营业绩大幅下滑，已经提前两年反映在现金流上。

从2008年至2015年，科大讯飞的净利润相当健康，经营性净现金流规模一直跟净利润相匹配。最后三年，公司经营性净现金流规模甚至明显高于净利润。

2016年情况恶化，从会计的角度看，科大讯飞的业绩还在大幅飙升，但是现金流已经跟不上了，经营性净现金流规模大幅低于净利润。2017年，情况进一步恶化，公司通过日常经营获得已经不能取得现金流，前三季度经营性净现金流变为-6.47亿。

数据来源：科大讯飞历年财报 制图：叶檀财经

分季度看，科大讯飞的现金流从2015年就开始恶化：以前，科大讯飞只有第一季度经营性现金流是净流出，2015年开始增多，变为两个季度净流出，2016年再增多，变为三个季度净流出；从目前的状况看，2017年很可能是四个季度净流出。

会计准则弹性非常大，我们一直强调现金流的重要性。通过现金流，我们就可以简单判断公司的管理效率和业绩质量。

我们还可以通过子公司对利润的贡献度，以及公司营收和净利润是否同步来判断公司业绩。

一般来讲，企业通过并购子公司获得的营收和利润增长，质量并不好，毕竟这是有钱就能做到的事情，而公司的管理能力不是有钱就能解决的。公司上市了，谁账户上还没几个钱呐。因此，前一段时间，证监会就加强了对并购重组的监管，严厉打击忽悠式、跟风式重组。

自上市以来，科大讯飞并购不断，启明科技、上海瑞元、安徽信投、启明玩具、讯飞皆成等一系重要子公司都被收入囊中。

最近三年，科大讯飞并购更加凶猛，每年子公司净增加十多个，照这个趋势下去，子公司的数量恐怕就要赶上温氏股份了。相应的，子公司利润对科大讯飞业绩的贡献也逐年攀升。

数据来源：wind资讯 制图：叶檀财经

更加值得注意的是，公司营收和净利润“开口”越来越大，其实是公司管理不断效率下降的一个体现。

数据来源：科大讯飞历年财报 制图：叶檀财经

好好的高科技公司不做 非要做一家教育公司

科大讯飞是一家技术驱动性公司，每年的研发投入都非常高。2016年，公司研发投入7.09亿，占营收的比重高达21.36%。上市以来，公司研发投入占营收的比重平均高达22.74%，远超其他企业。

大规模研发投入获得了丰厚的回报，科大讯飞在语音合成、语音识别、常识推理、知识图谱等领域的国际比赛中，都取得了非常好的成绩。

从这两点看，科大讯飞是名副其实的高科技公司。

但从产品的角度看，科大讯飞似乎更像一家先进的教育领域企业和落后的信息工程企业。

数据来源：科大讯飞2016年财报 制图：叶檀财经

2016年，科大讯飞的教育产品和服务业务毛利率高达55.71%。这也是公司最看重的一块业务，同比增速高达34.28%，占当年营收的比重三成左右，可以跻身“主营业务”。

厉害的语音技术，运用到教育产品上，练外语口语估计一级棒。别把个性化智慧学堂想的太神秘，类似的技术或系统，十年前就有企业做了。

科大讯飞另一个“主营业务”就是信息工程，听起来高大上的业务，毛利率竟然只有15.56%，不禁让人有些失望。更尴尬的是，这项业务增速相当高。

比较赚钱的电信增值产品运营，毛利率可以高达84.73%，遗憾的是，这项业务占营收的比重太小，业务增速跟投资者“期望”相比还是太低了。

整天吹自己技术多牛逼，那么这种技术含量高、毛利率高的业务，理所当然得是公司的主营业务，占比至少得50%吧——但是你才12%！如果它不是当前公司的主营业务，未来也应该是主营业务，既然是未来的主打业务，那么业务增速至少得翻倍吧——但是，你才36%！

最受普通投资者关注的智能硬件产品占总营收的比重才1%。

现在科大讯飞其实只是一家教育领域的科技公司。公司在宣传上，还得较真多少法院用自己的语音技术产品，多少手机企业用自己的语音技术，虽然这些业务占公司营收的比重只有5%-6%。

套路很深。

科大讯飞的壁垒多高

智能语音技术是人工智能产业链上的关键环节。一般来说，分为三个层次，底层基础设施、技术研究及服务，以及行业应用。

来源：易观国际

科大讯飞的技术优势主要体现在语音技术和自然语言处理方面。在这一块，它除了跟百度直接竞争外，还跟阿里巴巴，腾讯、微软、亚马逊、苹果、facebook等互联网巨头，以及国内外科技实力强的人工智能初创公司直接竞争。

优势有，但不明显。

2016年11月24日，新浪科技报道，从21日到23日，搜狗、百度和科大讯飞三家公司接连召开了三场发布会，向外界展示了自己在语音识别和机器翻译等方面的最新进展，这三家公司几乎在同一时段宣布了各自中文语音识别准确率达到了97%。

在深度学习和机器学习方面，科大讯飞的实力就显得有些弱了。2016年，科大讯飞总营收25个亿，当年百度在AI研发上的投入超过100亿。科大讯飞跟巨头不是一个量级。

科技领域存在蛙跳效应，后来者居上，这可能也是搜狗2014年还把科大讯飞当成底层技术支持者，但是到了2016年自己就能做的跟科大讯飞相差无几的原因。

科大讯飞的技术壁垒确实有点窄，更坏的消息是，技术几乎同样厉害的百度宣布语音技术全系列永久免费，包括近场语音识别、长语音识别、远场语音识别、语音合成、语音唤醒等百度语音核心功能等，并且支持IOS、Android等多平台接入。

还记得当年360推出免费杀毒软件后，整个行业发生了什么变化吗？

语音只是一个输入工具，背后更重要的是内容生态，但这是科大讯飞的短板。其实也类比比特币，把比特币看作一个安卓平台，用区块链的人越多，比特币越有价值。

相比科大讯飞，百度语音技术已经形成从模型算法、开发组件、场景覆盖到行业应用的全链条。百度语音技术的应用场景已经进入手机、智能电视、影音娱乐、出行、O2O、翻译、教育、聊天等领域。

中国智能语音市场非常大，科大讯飞的技术只是其中的一个环节而已，而且强大的竞争对手百度直接宣布语音技术全系列免费。

科大讯飞不着急，毕竟百度专注的是自动驾驶，不是教育，如果新东方宣布自己的教育系统全免费，估计科大讯飞董事长刘庆峰就不会从容回应“人工智能时代容得下千帆竞争”了。