别样美元加息中国央行已先行人无贬基下钱袋子暂无忧

汇率企稳 钱袋子无恙

别样美元加息，中国央行先行

这个结论是否太过早率——中国已不惧美联储加息和缩表？

美元如期加息之步伐似乎没能“阻挡”人民币汇率近期的强势。事实或是，人民币汇率已在5月末先行一步上调，对美联储6月加息做出技术性应对。这样看来，你的人民币资产钱袋子无恙乎？

6月15日凌晨，美联储决定加息25个基点，将联邦基金利率目标区间上调至1%-1.25%——这也是2009年金融危机后第四次加息。当日，人民币对美元中间价报6.7852，创去年11月以来新高。至此，人民币中间价年内涨幅逾2%。

次日，人民币中间价兑美元报6.7995，较前一交易日走贬143个基点。

尽管，这一次，中国央行没有像今年3月16日那样“联动”——在美联储宣布加息后，当天即全线上调SLF、MLF及逆回购利率。诸如，央行6月15日共开展1500亿元的逆回购操作，其中标利率均与上次持平。

但央行6月16日进行2900亿逆回购操作，当日有400亿逆回购到期，净投放2500亿元。央行公开市场本周净投放4100亿元人民币，创近五个月单周新高。

这意味着，央行在特殊时刻的策略是“放量”，不调价。

“央行这次不‘跟’了，未上调逆回购利率，国内市场情绪也比较稳定。”一位交易员说。

美联储超预期提及缩表，但缩表启动规模低于市场预期，并未引发市场剧烈波动。民生证券副总裁、研究院院长管清友分析，美元不强+逆周期因子调节+前期压力释放完毕，人民币年内恐不会破7。

在富达国际投资全球经济师An-naStupnytska看来，虽然联储局将核心通胀疲软归因于短期因素，这一解读令人失望，但其言论仍相对强硬。“考虑到美国经济尤其是消费市场发展出现阻力，加上低通胀和薪酬增长趋势令人担忧，我依然认为这是2017年最后一次加息。”AnnaStup-nytska说。

真相怎样，美联储加息将如何影响你的钱袋子？

不一样的YellenCall

尽管本次美联储加息乃预期之中，但其看淡经济数据回落的鹰派态度还是超出市场预期。更甚者，美联储议息会议确定了两个方向：资产组合与利率正常化。

因为，就在美联储6月政策声明前，已公布的美国5月通胀与零售数据均低于市场预期。诸如，CPI同比增速由2.2%降至1.9%，低于市场预期的2%，核心CPI也由1.9%降至1.7%。而零售与剔除汽车与汽油的核心零售环比分别降至-0.3%和0%，低于市场预期的0%和0.3%。

在中信建投宏观固收首席分析师黄文涛看来，数据的走弱一度使市场对于美联储加息的前景产生怀疑，年内三次加息的预期回落。如，美元指数与美国10年期国债利率都出现了明显下降，黄金价格则升至1280美元左右。

此次美联储议息会议结果是，上调联邦基准利率水平至1%~1.25%的区间，与市场预期相符，预计今年将再加息一次、明年加息三次。同时，美联储公布了缩表的相关细节，将于今年起开始缩表，持续数年时间。“如期加息，且公布缩表具体细节”这显示美联储对美国经济信心不减。

具体看，星石投资称，美联储对通胀的表述略显鸽派。如，美联储在决议声明中承认了近期通胀表现疲软，认为未来12月的通胀预计将保持在2%之下。但是美联储调高了对于就业和经济增长的预期，显示了美联储对美国经济的信心。

不过，对缩表的表述则偏鹰派。美联储预计今年起开始缩表，起初每月缩减60亿美元国债、40亿美元MBS（抵押支持债券）；缩表规模每季度增加一次，国债减持规模每季度增加60亿，MBS减持规模每季度增加40亿，直到达到每月缩减300亿美元国债、200亿美元MBS为止。星石投资认为，缩表可能会在利率正常化结束之前进行，整个过程将持续数年。“虽然美国劳工市场收紧最终会对薪酬和产品价格产生上涨压力，但其发生的时间点和影响的规模仍存在高度的不确定性。无论如何，薪酬和通货膨胀将以循序渐进的速度上涨，意味着在未来数月内美联储未有太大压力进一步收紧政策。”AnnaStupnytska称。她认为，今年下半年将主要关注调整资产负债表再投资计划的细节，但这本身可能对整体经济只产生较轻微的紧缩效果。

IG资深金融评论员ChrisWest-on理解，此次耶伦发言昭示美国通胀被赋予新含义。

毫无疑问，“如果通胀未能如美联储预期回升，那么市场对美国未来通胀数据将表现尤为敏感。交易商将大量涌入美国国债市场，持续看跌美元，特别是兑新兴市场货币，包括墨西哥元（MXN）和巴西雷亚尔（BRL）等。如果中国有意增加在美国固定收益市场的配置，也需密切关注新一轮通胀走势。”ChrisWeston建议。

Vanguard美洲区首席经济学家RogerAliaga-Diaz预计，今年下半年通胀不会在现有水平的基础上大幅上升。因此，美联储可能会暂缓加息至2018年。

不过，“散点图透露了明显的鹰派加息预期。”天风证券宏观团队认为，散点图显示2017年年底将再有一次加息，联邦基金目标利率在1.25-1.5%。2018年三次加息，联邦基金目标利率在2-2.25%。2019年预期加息次数由之前的4次下调为3次，19年年底联邦基金目标利率在2.75-3%。利率正常化结束时，联邦基准利率将在3%。

而美联储缩表路线图细节的公布——令投资者开始更加关注美联储缩表进程。钟越称，决议公布后许多机构投行纷纷将目光转向9月宣布缩表。若美国经济增长不如预期，则该央行会在12月份宣布缩表并加息。CME美联储观察工具显示，9月加息概率略升至18.3%，12月进一步加息25个基点的概率为6.6%。

在天风证券首席经济学家刘煜辉看来，这是一次不同以往的YellenCall，此次议息会议确认了两个重要方向：即确认了长达7年的超常规货币政策要彻底结束并退出，实现资产组合正常化；以及确定了加息从对数据的滞后确认转向对数据的领先判断，实现连贯的利率正常化。

整体上看，“尽管市场对会议做出鹰派解读，但市场更看重通胀走弱和特朗普的政治麻烦，还是鹰派的YellenCall，只有美债收益率才能真实反映市场的选择；”刘煜辉称，“就目前来看，美债收益率向上的风险正在积聚。”

目前影响美债走势最重要的是三个因素：通胀（基本面）、特朗普（避险）、耶伦（货币政策）。而10年期美债从3月16日的2.6下至目前的2.2附近，主要原因是3月以来通胀数据走软以及特朗普惹上政治麻烦。刘煜辉分析，显然当前市场对前两个因素的重视超过第三个。

中国央行这次不“跟”了

现在，“中国已不惧美联储加息和缩表。”联讯证券研究院宏观组张德礼认为。在其看来，中国经济步入去库存周期，但底线思维下，经济增速缓慢下行仍有支撑。

曾记否，3月16日美联储加息后仅5个小时中国央行就跟随上调政策利率。“但目前来看，这次中国央行没有必要再次跟随美联储加息。”天风证券宏观团队认为。

据天风证券宏观团队观察，人民币汇率在5月末已先一步上调，对美联储6月加息做了技术性应对。在目前中美G2模式下，人民币汇率很难对美元单边大幅贬值释放压力，中美百日协定能在中美商品和服务贸易开放方面推进，可能也是以人民币汇率不竞争贬值为前提。所以“不可能三角”决定了中国的货币政策空间要做适度让步。

按照星石投资的分析，央行有五大支撑逻辑以保持利率不变。

诸如，经济状况。经济基本面的向好为汇率和资本流动提供了支撑。其次，中美利差。从利差的角度来看，美联储加息并不会给我国带来较严重的资本外流压力。

再者是汇率。近日央行出台了新的人民币对美元中间价的形成机制，在原有的机制中加入了“逆周期调节因子”，增强了央行对汇率的调控能力。同时，离岸市场上人民币同业拆借利率大涨，人民币空头力量遭到削弱。央行无需受制于货币贬值而被动加息。

另外是金融稳定。从历史上来看，6月份一般都是资金面比较紧张的月份。如果央行选择加息，这将继续抬高银行业的资金成本，使商业银行的经营雪上加霜，并进而抬高实体企业的融资成本，阻碍经济的发展，这显然是央行不愿意看到的结果。

最后是国际形势。包括6月14日欧洲央行宣布增持价值5亿欧元的人民币作为外汇储备，同时抛售等值的美元资产，这些都有利于减缓我国的资本外流，保证汇率的稳定。

不过，星石投资认为，考虑到美联储强硬的缩表态度，并不能排除央行为提前对冲缩表的影响，而进行对冲操作的可能性。

你我的钱袋子 影响几许

不言而喻，每逢美联储召开议息会议，市场都近乎“心惊胆战”。A股、债市、外汇市场等无一例外要看Yellen的脸色；包括你我的钱袋子也或多或少会受其影响。

据统计，去年以来，美联储召开过7次议息会议。会议召开前夕，A股有6次是下跌的，下跌概率逾八成，利空冲击比较明显。议息会议结束后，若美联储未启动加息，A股则重回原有轨道，且以上涨为主，表现强势。

前海开源基金首席经济学家杨德龙称，美联储加息对A股的影响不大，A股还是延续结构化行情，大、中、小盘先后依次见底回升，业绩为王的选股思路短期内依然不变。

外汇市场而言，美元加息将如何影响跨境资金的流动呢？

按照国家外汇管理局新闻发言人王春英的话说，今年以来，我国的跨境资金流出压力有所减轻。外汇储备余额的降幅相比前几次加息大幅缩减，特别是截止今年5月底，我国外汇储备余额连续第四个月回升，反映美联储加息对我国资本流出影响减弱。“对于美联储加息，我们目前还是有信心应对的。”

债市方面，九州证券认为2017年全年债市“先苦后甜”，震荡慢牛。

在九州证券看来，美联储加息中国央行“按兵不动”，对债市存在着重大利好。央行为保证金融市场稳定性，监管协调进入“2.0时代”，支撑债市“先苦后甜”。

不管怎样，“短期内央行不上调逆回购利率不代表监管态度转变。”黄文涛称。

招商银行资产管理部高级分析师刘东亮亦认为，央行未跟随上调利率并不代表货币政策开始转向。但度过半年时点后，央行再次上调公开市场操作利率及MLF等利率的可能性是无法排除的，毕竟强监管、去杠杆的政策基调并未发生变化。在去杠杆出现一个令人满意的结果之前，央行任何放松动作都可能会被市场误读，造成市场不必要的波动。

当下，“债券市场正在逐渐从左侧向右侧演化。”刘东亮称，其逻辑在于，此前依据宏观拐点预期展开配置的行为，可以认为是左手交易；而等待更明确见底信号的则为右手交易，近期一波“买买买”的行情，可视为部分投资者从左侧开始抢跑。

然而，“市场从左侧向右侧的演化不会一蹴而就，期间会经历曲折反复。”刘东亮称。

货币政策影响而言，管清友称，央行短期内跟随美国进行货币市场微加息的必要性下滑，外围掣肘弱化，央行货币政策独立性增强，紧平衡持续。

换言之，政策趋于紧缩或仍是大概率事件，当下似乎“人无贬基”。如此，持有人民币资产的你——目前或许不必太过担忧钱袋子吗？

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